|
מנגנון קביעת הביטחונות
שחף פרקש
מנהל השקעות בנגזרות
מרקט פלייס
הסכסוך המשפטי המתוקשר בין אלי ארוך לבין כלל פיננסים העלה את המודעות לחשיבות הגבוהה שיש לדרישת הביטחונות על סוחרי אופציות וחוזים עתידיים. רבים מהסוחרים בכלים מתוחכמים אלו אינם מודעים כלל לדרישת הביטחונות המשתנה בין הבורסאות השונות. לדוגמא לבורסת האופציות של שיקגו –CBOE יש דרישה שונה לביטחונות מאשר לבורסאות של הסחורות כמו CME או ה- CBOT. לשתי האחרונות יש מערכת חוקים מתוחכמת ונוקשה לצורך קביעת ביטחונות הידועה בשם SPAN .
במאמר הבא אני אסביר את הרעיון העומד מאחורי הדרישה הכללית לביטחונות ואת מנגנון שיערוך הביטחונות של שיטת ה- SPAN. בסיום המאמר הקורא יבין מהיכן נובעת הדרישה לביטחונות, יכיר את היתרונות של שיטת השיערוך SPAN ואת היעילות הגבוהה המושגת לשימוש בכסף בשיטה זו. בנוסף המאמר יחשוף דרך לקבלת ריבית חסרת סיכון על הביטחונות היכולה להסתכם במאות דולרים כל שנה.
מהם ביטחונות למסחר בחוזים ואופציות?
ביטחונות (Margin) הם סכום הכסף אותו נדרש הסוחר להפקיד בחשבונו על מנת לפתוח פוזיציה בשוק הבורסאי. חשוב להדגיש כבר עכשיו כי קיים ההבדל בין דרישת הביטחונות בשוק החוזים והאופציות לבין דרישת הביטחונות בשוק המניות. בשוק המניות הביטחונות נחשבים כהלוואה של הברוקר לסוחר ואילו בחוזים הביטחונות נמצאים פיזית בחשבון הבנק של הלקוח ובתור שכאלה אף יכולים לשאת ריבית (בנושא הריבית ארחיב בהמשך).
לדוגמא, סוחר בחוזים (Futures) המעונין להיכנס לפוזיציה בשוק הזהב ולרכוש חוזה אחד צריך להראות כי קיים בחשבונו סכום של 4000$ לפחות. שים לב כי למרות שקניית החוזה על הזהב תחשוף את הסוחר לפוזיציה בגודל של כ- 60,000$ הרי והסכום הנדרש לביטחונות קטן בהרבה. היחס בין גודל החשיפה לדרישת הביטחונות נקרא מינוף ( leverage) והוא אחד הגורמים העיקריים להשתתפותם של שחקנים רבים במסחר בנגזרות פיננסיות.
דוגמא נוספת לשימוש בביטחונות תהיה של סוחר באופציות על חוזים הכותב אסטרטגיה בסיסית של מרווח דובי עם קולים (מכירה של קול קרוב מחוץ לכסף וקניה של קול רחוק יותר לאותו תאריך מימוש). גם מסוחר האופציות ידרשו ביטחונות ראשוניים (Initial Margin), ברב המקרים הדרישה תהיה בגובה ההפסד המקסימלי האפשרי ללא כל קשר לסכום הפרמיה שנכנסה לכיסו (כלל האצבע בנושא זה טוען כי יש לכוון ליחס של 1:2 בין הפרמיה שהתקבלה לבין דרישת הביטחונות, כלומר הסוחר אמור להפעיל אסטרטגיות המכניסות לכיסו פרמיה בגובה מחצית מדרישת הביטחונות לפחות).
בנקודה זו אציין כי מסוחר אשר רק רוכש אופציות לא ידרשו כלל ביטחונות מכיוון שההפסד המקסימלי שלו הוא בגובה הפרמיה ששולמה בכניסה לפוזיציה.
עד כה דיברנו על דרישת הביטחונות הראשונית, אותה דרישה לסכום כסף מינימאלי שיופיע בחשבון בעת פתיחת הפוזיציה. במקרה של מסחר רק בחוזים עתידיים (ללא אופציות) דרישת הביטחונות תהיה קבועה, כל יום מחדש באותו סכום הבטחונות הקבוע לכל חוזה. אבל מרגע והסוחר מתחיל לסחור במספר כלים פיננסים בו זמנית העיניינים מסתבכים מעט כי דרישת הביטחונות תשתנה כאשר תנאי השוק משתנים. נניח כי סוחר מנוסה פותח פוזיציה באופציה על מחיר הנפט, הדרישה לביטחונות יכולה לעלות או לרדת על פי השינוי במחיר נכס הבסיס, הזמן לפקיעה או השינוי בתנודתיות.
כדי להבין טוב יותר כיצד דרישת הביטחונות משתנה מידי יום אציג כעת את שיטת SPAN לחישוב הביטחונות אשר פותחה ע"י בורסת הסחורות של שיקגו (CME) ונמצאת בשימוש ע"י עשרות בורסאות בעולם ביניהן נמצאת גם הבורסה של תל-אביב (TASE).
מערכת SPAN לחישוב ביטחונות
לכותבי אופציות ולסוחרים מתוחכמים הסוחרים בשילוב של חוזים שונים ואופציות על אותם חוזים, שיטת ה- SPAN (Standardized Portfolio Analysis of risk) מציעה דרך הגיונית וכדאית יותר מכל שיטת החישוב אחרת. השיטה מבוססת על אלגוריתים הלוקח בחשבון מספר מצבי שוק אפשריים ומחשב עבור כל מצב את הרווח או ההפסד הכולל של החשבון (ולא רק של פוזיציה בודדת) ליום המסחר הבא. השיטה לוקחת לבסוף בחשבון רק את המקרה הגרוע ביותר (worst case) שיכול לקרות לפוזיציה בודדת במשך היום, ולכל שאר הפוזיציות מחושבת רק התרומה השולית למקרה זה.
היתרון העיקרי בשיטת חישוב זו הוא היכולת לקבוע את דרישת הביטחונות, בכל יום מחדש, לפי התיק כולו ולא ע"פ פוזיציה אחת בלבד.
במסחר בחוזים עתידיים, הבורסה קובעת את דרישת הביטחונות מהלקוח בהתבסס על שינוי המחיר המקסימלי האפשרי במשך היום. לדוגמא, בורסת CBOT קבעה כי מחיר החיטה, אסור לו להשתנות ביותר מ- 30 סנט לכל בושל (מידת משקל אמריקנית) ביום מסחר. במקרה ומחיר הסחורה משתנה בשלושים סנט המסחר בשוק החיטה מופסק עד ליום המחרת. כעת, לבורסה יש את התרחיש הגרוע ביותר של חוזה החיטה והיא יכולה לקבוע את גודל הביטחונות באופן כזה שיכסה את ההפסד בתרחיש. במקרה של החיטה החוזה הוא בגודל של 5000 בושל ולכן שינוי של 30 סנט שווה ערך לשינוי של 1500$ בשווי החוזה.
לגבי חישוב ביטחונות לאופציות העניין מורכב יותר. יש לקחת בחשבון, בנוסף לשינוי במחיר גם את השינוי בתנודתיות. מערכת ה- SPAN מחשבת תרחישים שונים של שילובים בין שינויי מחיר ושינויי תנודתיות ומציבה כדרישת ביטחונות את התרחיש שיצא הגרוע ביותר. לדוגמא סוחר אשר כתב אופציית קול, במצבו הגרוע ביותר, מחיר הנכס עלה את כל התנועה היומית האפשרית ובנוסף גם התנודתיות עלתה. על מנת, להרגיע אני אזכיר כי מקסימום הביטחונות שידרשו מסוחר אשר מכר אופציה חשופה עומדים על גובה הביטחונות הנדרשים לאחזקה בחוזה עצמו.
שים לב כי לצורך הדוגמא הנחנו כי קיימת רק פוזיציה אחת בתיק, אבל במציאות, מערכת ה- SPAN מבצעת את חישובי הביטחונות לפי מצב התיק כולו ולא לפי פוזיציות בודדות. לדוגמא, נניח שסוחר רכש חוזה עתידי על הזהב ובמקביל הוא כתב אופציית קול על חוזה הזהב מחוץ לכסף. המערכת לא תדרוש ביטחונות מלאים גם על האחזקה בחוזה וגם על כתיבת האופציה אלא תשלב בדרישת הביטחונות, כלומר, על האחזקה בחוזה ידרשו ביטחונות מלאים אבל על כתיבת האופציה ידרשו רק ביטחונות חלקיים מכיוון שהסוחר מחזיק בלונג את נכס הבסיס.
היתרונות בשימוש בשיטת ה- SPAN
היתרון העיקרי, כאמור, עבור סוחרי חוזים ואופציות על חוזים הוא ביעילות המושגת עבור הביטחונות. הסוחר המקצועי יכול להשיג לעצמו את החשיפה הרצויה לו בשוק תוך שימוש בכמות ביטחונות מינימלית המתאימה בדיוק לפוזיציה כולה של תיק ההשקעות. היתרון הנ"ל מועצם כאשר הסוחר משתמש באסטרטגיות מסחר של שילובי אופציות משני צידי המחיר, למשל מרווח עולה בקולים מחוץ לכסף בשילוב עם מרווח יורד בפוטים מחוץ לכסף.
חשוב לציין גם כי לרשות הסוחר עומדים כיום תוכנות מחשב היכולות לחשב מראש את כמות הביטחונות שתדרש מהסוחר וכך הוא יכול להתכונן מבעוד מועד לדרישות המשתנות.
Shahaf Farkash | Derivatives Portfolio Manager
Market Place Group Ltd
Tel. +972-3-6122223 Fax. +972-3-6122224
Email: [email protected]
קבלת ריבית על הביטחונות
יתרון נוסף מושג בכך שהבורסאות מכירות בהשקעה באגרות חוב (T-Bill, T-Bond) לצורך שימוש כביטחונות. למשל, סוחר הנדרש להציג ביטחונות בגובה 20,000$ יכול להראות כי עומדת לרשותו השקעה בגובה 22,000$ באגרות חוב. שים לב כי לא כל ההשקעה באג"ח מוכרת לצורך ביטחונות אלא רק כ- 95% ממנה. בתקופה כזו, של ריבית עולה בארה"ב, ההכרה בהשקעה באג"ח כביטחונות מאפשרת לסוחר לקבל בונוס ולקזז חלק מההוצאות על תפעול המסחר מול קבלת ריבית חסרת סיכון ממשלת ארה"ב בכבודה ובעצמה.
בנקודה זו אני אוסיף הערה מעשית, בקניה ובמכירה של אג"ח יש לשלם עמלת ביצוע העומדת בסביבות 50$ ללא תלות בהיקף הפעולה. הריבית בארה"ב עומדת היום על 5.5% לשנה. הסוחר צריך לחשב לעצמו מהי תקופת הזמן המינימלית אשר תביא אותו לכדאיות באחזקת האג"ח כי הרי כדאיות זו תשתנה ע"פ היקף ההשקעה באג"ח.
סוגי ביטחונות נוספים
ההתפתחות במסחר הממוחשב על החוזים השונים הביאו את הברוקרים להציע גם אפשרות לביטחונות מופחתים (Day trading Margin) עבור סחרני יום (Day Traders) המתחייבים לצאת מפוזיציה לפני סוף יום המסחר בחוזה.
ההחלטה על גודל הדרישה הבסיסית לביטחונות מלאים (Full Margin) מתקבלת ע"י אירגון ה- NFA (National Future Association) המתפקד כרשות לניירות ערך של ארה"ב לתחום החוזים. דרישת ביטחונות זו זהה לכל המשתתפים במסחר ללא כל יתרון לגודל השחקן או מיקומו הגיאוגרפי. הדרישה לביטחונות מלאים מתייחסת לכל הפוזיציות הנשארות פתוחות בשוק ליותר מיום מסחר אחד (Over Night). אבל כעת, באו הברוקרים וטענו כי מערכות המחשב המשוכללות נותנות להן את האפשרות לשלוט מקרוב וכל הזמן על ביצועי הלקוחות שלהם ולכן הם מוכנים לתת אפשרות לסוחרים להיכנס להשקעה בחוזים גם עם סכומי כסף הקטנים מדרישת הביטחונות המלאה, וזאת בתנאי והסוחר מתחייב לצאת מהפוזציה לפני גמר המסחר היומי. כדוגמא לביטחונות מופחתים אציג את חוזה המיני S&P אשר נדרשים עבורו ביטחונות בגובה 500$ בלבד למסחר יומי.
בנקודה זו חשוב גם לזכור כי המטרה במסחר היא להרוויח כסף ולא להיות "אלוף העולם" במינוף, לכן מאד לא מומלץ להשתמש בכל המינוף אותו מאפשר הברוקר אלא רק במינוף המתאים לאסטרטגיית המסחר בה בחרת ועומד בכל הקריטריונים של הניהול הכספי הכולל בתיק (Money Management).
סיכום
במאמר זה סקרתי את הרציונאל הבסיסי לדרישת הביטחונות תוך התמקדות בשיטת חישוב הביטחונות הנקראת SPAN. סוחרים רבים העוברים מכלי ההשקעה המסורתיים כגון מניות למסחר בנגזרות מוצאים את נושא הביטחונות מאיים במקצת, אולם לאחר שמבינים את ההגיון שבדרישה לביטחונות ואת העובדה שהדרישה ידועה מראש הרי כל שנשאר הוא להגיב אליה בפשטות ולנצל את היתרונות הרבים הגלומים בתוכה כולל קבלת הריבית.
*** קישור לתוכנה מקצועית המחשבת דרישת ביטחונות בחוזים ואופציות. התוכנה מיועדת למקצוענים בתחום וניתן לבקש דמו חינם למשך חודש התנסות.
שחף פרקש
מנהל השקעות בנגזרות
מרקט פלייס
|
